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當代置業“隱藏”杠桿 規模陷“緩增”迷局

2020-03-09    中國質量萬里行    文/王志 本刊記者 雷玄    點擊:

  當代置業規模正在“降速”。

  2019年,當代置業實現銷售額362.03億元,增速僅為12.58%,這與其過往動輒40%左右增速不可同日而語。

  將時間推至2013年7月,當代置業帶著不足30億元的銷售額登陸港交所。此后,上市公司在規模上維系了長達6年的快速增長。

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數據來源:當代置業歷年年報,《中國質量萬里行》整理

  2015年,當代置業實現合約銷售112.9億元,增幅53.46%。百億銷售的突破,距離上市也不過兩年。此后的3年,當代置業在規模上一年一個臺階,并于2017年、2018年相繼實現221.86億元、321.57億元的銷售業績,相應增幅33.88%和44.94%。

  今夕相較,全然兩樣。

  “當代置業必須高速奔跑,快速發展”上市公司董事長張雷曾公開表示。不知回眸一看的張老板是否感覺到,“理想再宏大,稍有不慎,就會被現實打回原形”。

  此外,對于當代置業來說,進入資本市場并不是一件值得稱道的事情。因為,其股價表現怎一個“爛”字了得。

  歷年長久的“破發”,2016年后接連出現的股價低于1港元,這與其逐年增長的規模不甚符合。

  58安居客房產研究院首席分析師張波表示,股價往往是與上市公司未來的盈利預期以及自身風險有著直接關聯,當代置業近幾年的高負債水平對其影響較為明顯。

  對于當代置業是否認為股價有被“低估”?今后將在市值管理采取哪些計劃?《中國質量萬里行》已發函至上市公司,截至發稿未收到回復。

  高息發債,拉長債務

  當代置業正在高息發債,且在將債務拉長。

  2月27日,當代置業以“為若干現有債務再融資”為由,發行了一筆于2024年到期金額為1.5億美元的優先票據,利率為11.95%。在這之前的7天,當代置業以同樣理由發行了一筆于2022年到期金額2億美元的此類票據,利率為11.8%。

  3月5日,當代置業發布《完成要約》公告,以現金購買其若干未償還的15.5%優先票據。據其之前披露,該票據最高接納金額為1億美元。

  上述15.5%優先票據是當代置業于2019年1月和3月先后發行的,金額共計3.5億美元,將于2020年7月2日到期。15.5%的利率,可謂是2019年房企融資利率之首,“創下亞洲公開債券發行的利率記錄”樂居財經研究院這樣指出。

  去年4月,當代置業還發行了一筆于2021年到期金額為3億美元的優先票據,利率達12.85%。

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  當代置業于去年上半年所發行的“高息債”,實際用于償還于2019年到期以及將于2021年到期的“低息債”。據其披露,2019年6月和9月,當代置業分別回購了1.55億美元的于2019年到期和0.15億美元于2021年到期的優先票據,而被回購票據其利率相應僅為6.875%、7.95%。

  接連高息發債,上市公司加權平均借貸利率也由2018年末的8.2%上升至2019年中期的9.8%。對此,當代置業毫不諱言,“主要原因為海外融資成本增加所致”。

  在匯生國際融資總裁黃立沖看來,之所以當代置業的債息率會比較高,主要原因還是其債務比較重,規模比較小,進而風險溢價要比別的上市房企要高。

  較之去年,雖然當代置業今年發行的兩筆優先票據利率要相對較低,但從數值來看仍屬“高息”,且債務期限得到拉長。

  “其實,近期美元發債并不順暢。加上,對疫情的擔心,會導致投資人對這一債務的償還產生不確認性。所以盡管美國減息,但實際上因為風險因素增大的考慮,利息是在增高的”,黃立沖如是表示。

  凈負債率與資產負債率“倒掛”,隱藏“杠桿”

  大舉發債融資,使得當代置業賬面資金充裕,且現金流保持了長達1年半的良好局面。

  要知道,此前的2016年、2017年,當代置業經營活動產生的現金流量凈額可是兩年“為負”,而且“越負越深”。截至2019年中期,當代置業這一數值為20.88億元。借此,上市公司于去年下半年通過收購的方式加速獲取土儲。

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數據來源:東方財富choice,《中國質量萬里行》整理

  去年7月,當代置業先以3.85億元的代價,向瀚棠(天津)置業有限公司收購天津正德置業有限公司全部股權,后者間接持有天津寧河區一幅住宅用地。而后又作價6.08億元,收購菏澤市海港房地產開發有限公司(下稱“海港房地產”)100%股權。據其披露,海港房地產在菏澤持有一幅總占地面積為19.33萬㎡的商住地塊。

  上述收購還不到3個月,當代置業又與同福集團訂立合作框架協議,作價5.361億元,收購后者所持有項目公司90%股權,與之共同開發石家莊市欒城區住宅項目。臨近2019年歲末,當代置業繼續發揚“收購”作風,斥資5.86億元,購買西安君華置業有限公司100%股權,后者持有西安灞橋區一幅總占地面積約為4.88萬㎡的住宅用地。

  《中國質量萬里行》梳理發現,去年下半年,當代置業共計斥資21.15億元進行“買買買”,這一數值已超出2019年中期經營活動產生的現金流量凈額。

  據其2019年中報,去年上半年,當代置業通過政府公開招標、一二級聯動的土地開發模式及合作等方式,以總代價約為46.76億元,共獲取8個新項目,新增總建筑面積達約189.58萬㎡。其中,兩個項目通過收購方式獲取,合計代價6.89億元。經計算,當代置業于去年下半年在收購方面所投入的資金是去年上半年的3.07倍。

  不難發現,上市公司于2019年下半年更加依賴收購來增加土儲。

  吊詭的是,2017年以來,當代置業拿地金額在逐年減小,但相應新增土儲卻在逐年增加。2016年-2018年,上市公司拿地金額分別為153.05億元、102.06億元和86.88億元,相應新增土儲207.99萬㎡、290.2萬㎡和393萬㎡。

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  張波分析認為,這是由于當代置業開發節奏偏緩與合作開發增多所形成合力而導致。

  但,后者是主因,這點在過去1年上市公司的銷售額可以體現。克爾瑞研究中心數據顯示,2019年當代置業實現流量金額362億元,實現權益金額203.5億元,后者在前者中占比56.22%,可謂“陡降”。因為在這之前的3年,當代置業權益金額在流量金額中占比均在92%以上。

  據choice數據,2017年當代置業非控股權益在權益總額中占比大幅“攀升”,由2016年1.76%增至26.21%。此后,該占比一直穩定于這樣的水平(2018年、2019中期,分別為25.17%、24.71%)。

  張波告訴《中國質量萬里行》,非控股權益的變化,體現出當代置業在股權融資方面有一些動作。

  黃立沖也分析認為,非控股權益增多,表明有很多表外的操盤項目。這些項目可能部分體現在報表上,部分可能不得而知,所以這個是一些不確定因素的來源點。如此一來,報表對其真實經營狀況反映的效果會更加差。

  事實上,同期內,當代置業凈負債率與資產負債率早已形成“倒掛”,就可對此進行佐證。2017年-2019年中期,上市公司凈負債率分別為83.1%、81.92%和77.43%,而其相應資產負債率為84.47%、85.86%和86%。

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數據來源:當代置業歷年年報,《中國質量萬里行》整理

  “這說明了上市公司利用表外融資的情況會更加嚴重”黃立沖表示,“或者是依賴太多的表外融資,又或是拖欠供應商的款項等,而這一系列都會導致投資人認為其風險偏高”。

  換句話說,當代置業將杠桿進行了“隱藏”。

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